宣布时间：2019.03.08
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原创： 丁崇泰 戴海斐 FOFweekly 3月4日
生长初期 ，我国政府指导基金主要着眼于创业投资企业 ，随着一直生长聚焦领域最先扩大 。同时股权投资在国家和地方的经济生长中肩负的角色越发主要 ，政府指导基金也在2015年进入生长的快车道 。
在高速生长下 ，我国政府指导基金的数目和规模越发重大 ，阻止2018年6月尾 ，海内共建设1,171支政府指导基金 ，总目的规模达58,546亿元（含指导基金规模及子基金规模） ，其中政府指导基金自己总规模约为14,636-17,564亿元 。
2018年市场遇冷 ，在资管新规和宏观流动性缩水双重压力下 ，2019年政府指导基金也进入到探索和生长的新关口 。
作者简介
丁崇泰
母基金周刊特约作者
就读于中国财务科学研究院 ，是母基金和政府指导基金的兴趣者和研究者 ，跟踪政府指导基金的演变 ，解读关于政府指导基金的政策内在 ；
戴海斐
中国财务科学研究院 ，加入过财务部各项政府指导基金课题 。
（一）总体规模
阻止2018年6月尾 ，海内共建设1,171支政府指导基金 ，总目的规模达58,546亿元（含指导基金规模及子基金规模） 。其中 ，政府指导基金自己总规模约为14,636-17,564亿元 。
2012-2017年时代 ，指导基金数目增添987支 ，复合年增添率为45.47％ ；设立总目的规模增添51364亿元 ，复合年增添率为97.64％ 。其中 ，2015年和2016年天下政府指导基金在设立数目和披露的总目的规模上泛起出井喷式的增添 ；与2015、2016年的高速增添相比 ，2017年的数目与目的规模增速相对放缓 ，同比增添率划分为9.79％和20.65％ 。
阻止2018年6月 ，天下目的规模千亿以上的指导基金共13支 ，披露总目的规模为21,312亿元 ，约占所有指导基金总目的规模的36.40% 。其中国家级指导基金1支 ，总目的规模1,500亿元 ；省级指导基金7支 ，总目的规模14,312亿元 ；市级指导基金5支 ，总目的规模5,500亿元 。指导基金的规模大多都在百亿元以下 。
表1 天下目的规模千亿以上的指导基金（阻止2018年6月）
（二）政策调解
政府指导基金主要履历了2002-2008年的探索起步阶段、2008-2015年的规范运作阶段、2015-2016年的迅速生长阶段以及2017年至今的稳步增添阶段 。
2019年1月 ，国务院办公厅印发《关于推广第二批支持立异相关刷新行动的通知》 ，指出要针对地方股权基金中的种子基金、危害投资基金设置差别比例的容错率 ，推动种子基金、危害投资基金投资企业生长早期 。国家也最先勉励政府指导基金加入到直接投资行为中来 ，并且指导资金更平衡地投向各阶段 ，改善早期阶段投资少的时势 。
（三）主要投向：
在早期我国政府指导基金主要着眼于创业投资企业 ，随着一直生长聚焦领域最先扩大 ，凭证《政府出资工业投资基金治理暂行步伐》 ，基金应主要投资于非基本公共效劳、基础设施、住房包管、生态情形、区域生长、战略性新兴工业和先进制造业、创业立异七大领域 ，除了明确划定的资金投向 ，指导基金还设定了负面清单 。另外 ，差别地区的政府工业指导基金的投资偏向也略有差别着重 。
2018年政府指导基金延续过往的热门投向 ，主要集中于医疗康健、TMT和质料能源领域 ，但部分政府指导基金也最先投向新零售等领域 。政府指导基金的投资偏向从古板集中走向新兴多元 。
二、新时期政府指导基金生长的五大影响因素
（一）设立阶段：资管新规落地 ，指导基金设立通道受规范限制
从2002年中关村创业投资指导基金建设最先 ，海内政府指导基金履历了探索起步、规范运作和迅速生长3个阶段 。
从2015年最先 ，海内政府指导基金进入了快车道 ，但紧随宽松之后 ，2018年资管新规的到来使得资金面收到严酷羁系 。
资管新规导致的募资难的配景下 ，政府指导基金募资和运行难度有了一定水平的增添 。大宗指导基金通过替换出资方或者缩小募资规模的方法来因对资管新规的影响 。
（二）募资阶段：指导基金的非营利性与市场化资源盈利性的矛盾
现在大都政府指导基金在单个基金当中的出资比例平均约占20%~30% ，其余的70%~80%的规模仍需要靠GP（通俗合资人）在社会上募资,通过杠杆效应来实现 。政府指导基金现实到位资金仅仅是目的设立总规模的一部分 ，且这一部分资金主要泉源于政府和银行 ，可见指导基金对社会资源吸引力相对较弱 。
政府指导基金是不以盈利为目的的 ，但社会资源是逐利的 ，目的的纷歧致是社会资源难以撬动的主要缘故原由 。其次 ，政府指导基金存续时代约莫为5-10年 ，且投资前期通常是亏损的 ，这就使得社会资源越发不肯进入 。
（三）投资阶段：投向受限于外地工业生长 ，闲置资金沉淀压力大
受到招商引资和刺激外地经济的目的影响 ，政府指导基金关于返投比例要求大多较量严苛 。而非创投热门都会的底层股权资产供应相形之下则显得薄弱 。泛起大宗有钱难投的征象 。
另外资金沉淀闲置还受到以下两个缘故原由的影响 。一方面部分地方政府指导基金是在政策盈利的驱动下跟风设立 ，但事实是其还未想好怎样使用指导基金来施展其指导作用 ；另一方面 ，政府指导基金虽然不追逐利益最大化 ，可是政府极为重视投资资金尤其是国有资金的清静性 ，以是部分指导基金还未有足够的专业能力可以把钱投出去 。
这导致指导基金并没有施展出撬动社会资源的杠杆作用 ，另一方面 ，也倒运于国有资产爆发应有的投资效益 。
（四）退出阶段：市场退出发力导致资源流动受阻
凭证相关海内外案例和现行划定 ，政府指导基金存续时代约莫为5-10年 。我国政府工业指导基金设立相对较晚 ，且退出机制不完善 ，现在乐成退出的案例较少 。
80%的指导基金体现A股IPO审核趋严对VC/PE的影响已经展现 。53.33%的指导基金认同国有股转持新规扫除了约束在国资控股投资机构Pre-IPO营业上的枷锁 。36.67%的指导基金以为反垄断审查是并刮滤出成败的要害 。33.33%的指导基金看好GP可借路CDR实现中概股项目退出与股票套现 。别的 ，33.33%的指导基金信托整体金融情形及社会融资形势等其他因素影响政府指导基金退出 。
（五）运营治理：专业机构漫衍不均 ，治理能力地区差别较大
从治理模式来看 ，总的来说治理模式可分为自我治理和委托治理 。
自我治理可以分为建设自力的事业法人主体作为基金的治理机构、建设指导基金治理公司或者由公司制指导基金自行治理 ，好比深圳市创业投资指导基金 ，专门建设深圳市创业投资指导基金治理委员会办公室（市创投办） ，作为基金的治理机构 。委托治理可以分为委托地方国有资产谋划公司或者政府投资平台公司认真指导基金的治理运作、委托地方国有创投企业认真指导基金治理运作、委托外部专业治理机构认真指导基金治理 。公司型基金大多接纳自我治理 ；有限合资型基金可以自我直接治理也可委托治理 ；左券型基金多为委托治理 。治理机构以PE为主 ，机构主要漫衍在北京、广东等地 。
政府指导基金虽然不追逐利益最大化 ，可是政府极为重视投资资金 ，且资金数额通常较大 ，故关于治理机构和治理者的能力提出了较高的要求 。但现实治理能力各地差别较大 。
四、指导基金未来生长优化建议
（一） 明确政府职能定位
指导基金设立的目的是以外地的经济生长状态为基础 ，使用政府投资和政策倾斜发动社会投资 ，解决地方生长"融资难"的问题 ，施展政府宏观调控的作用 ，优化资源设置 。关于一些关系国计民生的重点环节和要害领域 ，如能源、基础设施建设等行业 ，由于初期投资规模大 ，回报周期长且危害较高 ，以是小我私家投资者和个体机构投资者加入较少 ，指导基金应重点关注此类项目 ，合理使用资金 ，强化基金的指导作用 。
（二）引进专业治理团队
政府应镌汰对指导基金治理的干预 ，让指导基金凭证市场化方法的运作 ，引进专业的治理团队 ，这样才华提高指导基金的运作效率 。 为此 ，需要进一步立异人才作育模式和人才引进政策 ，完善收入分派制度和激励机制 ，优化情形 ，通过培训、深造、落户优惠政策等方法 ，鼎力大举作育、引进高条理基金治理的专业人才 ，提高基金治理效率 。
别的 ，还需要引入第三方评价机构 ，对指导基金的运作绩效举行客观、公正的评价 。对投资进度快、综合效益好的参股子基金给予基金治理机构一次性奖励以及增添指导基金出资额度 ；对投资进度慢、综合效益差的参股子基金 ，则响应削减指导基金出资额度 ；对划定限期内未能实现投资或现实投资比例较低的参股子基金应思量不予支持 ，并思量阻止与相关基金治理团队的相助 。
（三）多样化资金泉源
由于政府的财力资源有限 ，需要接纳多元化的资金召募战略 ，可以更好地增进指导基金的生长 。在指导基金建设初期 ，可以优先思量与具有一定资金规模和危害承载能力的市场化基金运作机构相助 。政府可以加大对相关行业的帮助力度 ，制订有利于行业生长的优惠政策 ，吸引、生长和培育一批机构投资者 ，勉励种种金融机构和大中型企业配合加入指导基金母基金的设立 。别的 ，政府可以适当降低基金准入门槛并通过适当让利的方法更普遍地吸引社会上的其他资源配合参股 。通过拓宽指导基金的资金泉源 ，可以解决指导基金融资难的问题 ，减轻地方政府财务压力 。
（四）多元化指导运行模式
现在 ，我国政府指导基金的运行模式较为简单 ，难以知足社会经济的生长需要 。政府应当凭证外地经济生长的现真相形和详细条件来决议基金运行模式 ，将参股模式、融资担保和危害赔偿等指导基金运作模式有机团结起来 ，增强对民间资源的吸引力 ，充分验展指导基金资金的杠杆效应 。强化市场化运作 ，适当铺开投资限制 ，调解投资地区和投资领域的限制 ，阻止由于投资外地比例过高而导致的优质项目数目缺乏 ，阻止投向错配 。
五、政府指导基金或将进入规范生耐久
动辄就是千亿级别 ，地方政府指导基金的生长已经犹如疾驰的野马 ，需要操控速率了 ，而学界和市场都最先在差别侧面反思 ，是时间勒紧缰绳 ，让政府指导基金稳健生长了 。
一是我国各指导基金目今良莠不齐 。后期运作中可能泛起涉及贪污糜烂、渎职、国有资产大额流失等严重违规事务 ，并可能随之导致相关部分对指导基金开展集中整理整理 。集中整理整理可能带来一些详细问题：(1)部分指导性母基金(或其中的财务出资)可能被要求回拨财务或暂时冻结 ，这会影响到其在子基金中的出资义务的推行 ；(2)部分政府部分可能要提前保本撤回其在指导性母基金或参股子基金中的投资 ，这也会影响到相关基金的资金安排 。此情形下 ，财务资金和社会资金的矛盾及相关问题将集中爆发 ，指导基金若突然大额撤出 ，甚至可能导致区域性金融危害 。
二是指导基金规模井喷与优异项目难觅之间的矛盾 。优异项目储备显然不可能短期激增 ，新的投资领域也不太可能马上泛起 ，由此泛起资金沉淀、闲置征象 。
三是指导基金规模井喷与退出渠道有限之间的矛盾 。理论上讲 ，指导基金的退出渠道包括份额转让、股权转让、回购、并购、挂牌、IPO等多种 ，其中通过IPO退出能够获得较高收益 ，是较理想的退出方法 。但IPO是一个很是不确定的退出渠道 ，并且 ，数目云云重大的政府指导基金及其子基金 ，完全期望通过IPO或并刮滤出并不现实 。这种矛盾在数年后预计将成为一个较量突出的问题 。
六、粤港澳大湾区给政府指导基金带来机缘与挑战
2019年2月18日 ，中共中央、国务院正式印发《粤港澳大湾区生长妄想纲要》 。这意味着 ，比肩天下三大湾区的粤港澳大湾区将爆发出重大的潜力 。《纲要》明确提出粤港澳大湾区有五大战略定位：一是充满活力的天下级都会群 ，二是具有全球影响力的国际科技立异中心 ，三是"一带一起"建设的主要支持 ，四是内地与港澳深度相助树模区 ，五是宜居宜业宜游的优质生涯圈 。
珠三角面临越南、马来西亚等的竞争 ，面临国际工业转移的压力 ，天下工厂的光环徐徐不再 ；香港的制造业早已转移到珠三角 ，零售旅游下降 ，现在只剩金融和地产 ，生长缺乏一连稳固的支持 。虽然三地也都有着各自的优势 。香港的金融较为蓬勃 ，深圳的信息科技和金融工业亮点颇多 ，广州在商业租赁等专业效劳方面具有优势 ，澳门的文娱工业极具代表性 。粤港澳大湾区的建设不但仅是实现"一小时生涯圈" ，背后真正要实现的是通过制度和手艺立异来提供全要素生产率 。
现在 ，与纽约湾区、旧金山湾区、东京湾区这天下三大湾区相比（详见表1） ，粤港澳大湾区在生齿、收支口总额、占地面积等方面具有优势 ；在经济总量方面与天下三大湾区尚能相提并论 ，但经济密度却显着偏低 ，保存较大差别 ；不过在第三工业比重方面显着缺乏天下三大湾区 。另外 ，在基础设施建设、国际影响力、效劳功效、立异能力、情形品质等方面 ，粤港澳大湾区与天下一流湾区也仍保存不小差别 。在粤港澳湾区互联互通的战略目的下 ，基建的投资迫在眉睫 ；在要素自由流动的情形下 ，高端制造业的工业转型和结构调解有待实现 ；在周全开放的新名堂下 ，现代效劳业的平衡亟需关注 。政府指导基金具有战胜纯粹通过市场设置创投资源导致的市场失灵问题 ，可以加速基础设施建设 ，指导工业升级和转型 ，完善现代效劳业 ，生长战略性新兴工业 。
粤港澳大湾区是中国A股上市公司漫衍最麋集的地区 ，大湾区内的526家上市公司市值约9.18万亿元 ，占A股总市值的18.79% ，在中国资源市场上有着举足轻重的职位 。《粤港澳大湾区生长妄想纲要》的提出 ，鼎力大举拓展直接融资渠道 ，依托区域性股权生意市场 ，建设科技立异金融支持平台 。香港和深圳是金融中心都会 ，金融领域的进一步开放与相助也会令大金融板块受益 ，有利于金融业的多元化生长 ，有助于推动私募行业的生长 。粤港澳大湾区的一体化加速建设 ，突破金融要素的壁垒 ，让其能自由流动 。政府指导基金在这样的金融情形下 ，能够使用外资缓解募资难的问题 ，能够找到优质项目缓解投资难的问题 。
表2：粤港澳大湾区与天下三大湾区的生长情形比照
注：*体现2016年数据 ，**体现2017年数据 ，其他为2015年数据
数据泉源：粤港澳大湾区研究院 ，wind ，中信建投研究院
七、科创板或将缓解指导基金"退出难"
2019年1月30日 ，中国证监会出台了《关于在上海证券生意所设立科创板并试点注册制的实验意见》 ，《科创板首次果真刊行股票注册治理步伐（试行）》和《科创板上市公司一连羁系步伐（试行）》 。
凭证科创板新规 ，科创板重点支持新一代信息手艺、高端装备、新质料、新能源、节能环保以及生物医药等六大类行业 ，推动互联网、大数据、云盘算、人工智能和制造业深度融合 ，引领中高端消耗 �？拼窗迤笠凳粲诟咝率忠展ひ岛驼铰孕孕滦斯ひ� ，这也是各地的政府工业指导基金的重点投资偏向 。
湖北高投指导基金治理有限公司总司理陈丹在融资中国2019资今年会时代接受第一财经记者专访时说到 ，"在大大都情形下 ，科创企业需要能够陪同其生长的长线资金来共担危害 。而中国现在创投资源限期大部分是5-7年 ，缺乏以对科创企业恒久生长施展支持作用 ，地方政府指导基金恰恰需要施展"补位"作用 。除此以外 ，地方政府指导基金最主要的是推动实体经济生长 ；增进直接融资和股权投资生长 ，健全多条理的资源市场和现代金融系统 。"
科创板将给政府指导基金带来的影响 ，正是基于政府指导基金现在所面临的现状 ，这在上述有所提到 ，好比资管新规对指导基金募资急急、指导基金退出难等 �？拼窗宥哉傅蓟鸬挠跋熘饕逑衷谀甲屎屯顺隽椒矫� 。从募资端来讲 ，对投资人门槛会提高 ，从而催生对专业机构的强烈需求 。 从退出方面来看 ，现在主流的海内主板IPO都会有较高的盈利要求 ，这对许多被投企业来说是难以逾越的屏障 �？拼窗宓慕ㄉ韪诙嗷固峁┝艘桓鲋饕耐顺銮� ，虽然这同时也带来了一定的挑战 。由于科创板虽然会给这些企业带来再融资的时机 ，但二级的投资人是直接用脚投票 ，倘若挂牌后不可一连盈利 ，最终照旧会在股价上反应出来 。
八、政府指导基金进入白热化阶段 ，应朝专业化生长
政府指导基金经由2015年和2016年的井喷式增添以及2017年的一连缓慢增添 ，现在泛起出各处着花的状态 ，最先进入白热化的竞争阶段 。
政府指导基金作为最后的出资人 ，若是无法吸引足够的社会资源 ，基金就无法准期设立 。究其背后缘故原由之一是社会资源对项目的信心缺乏 。为了提升政府指导基金对社会资源的吸引力 ，就会促使投资人提升投资项目的能力 。往往 ，差别的投资机构或者投资人都会有其善于的投资领域 ，因而指导基金应朝专业化生长 。
现在各地政府指导基金投向主要有《政府出资工业投资基金治理暂行步伐》划定的非基本公共效劳、基础设施、住房包管、生态情形、区域生长、战略性新兴工业和先进制造业、创业立异七大领域以及各地凭证现真相形投资的其他领域 。事实上 ，《步伐》出台时的初志并不是让每个地方政府指导基金七大领域都投资 ，而是各地凭证自身优势选择其中两到三个领域投资 。可是地方政府为了获得更多的资金 ，缓解其时的地方债务问题 ，普遍接纳的做法是七大领域都包括且另外尚有所增添 ，这一点从各地出台的文件中也可以发明 。各地区的历史配景、地理情形和社会情形都是差别的 ，倘若地方政府指导基金能够做理性生长 ，不盲目扩张 ，因地制宜专业化生长 ，将有用阻止资金铺张 。
九、政府指导基金退出模式立异化
随着金融羁系增强 ，政府指导基金对资金的流动性需求上升 ，越来越多的政府指导基金进入整理阶段 ，预计政府指导基金通过PE二级市场生意退出的意愿将泛起上升趋势 。S基金不但能够助力GP扩充基金规模 ，投资更多的项目 ，也可填补原有LP无法实缴到位的资金 ，包管基金正常的投资妄想 。2013-2017年 ，海内IPO总规模981亿美元 ，而IPO退出规模和海内基金召募规模严重不匹配 。迫于资金主要须尽快转让VC/PE基金份额的LP一直增添 ，违约事务一再爆发 ，保存基金的流动性逆境 。S基金有助于LP解决资金流动性问题 ，同时可有用降低零星售卖基金份额的时间和本钱 ，加速锁定基金的投资回报率 ，并拓宽退出渠道 ，加速获得现金回报 。" 未来政府指导基金通过S基金退出 ，应具备"四种能力" ，即强盛的接转能力、专业的估值定价能力、较强的产品结构设计能力和扎实的实务操作能力 ，四种能力缺一不可 。
十、政府指导基金的国际化生长
部分地方的政府指导基金已经最先加入到境外的项目投资 ，或者是境外基金的设立提倡 ，也是配合国家"一带一起"的政策 。另一方面 ，我们注重到境外的基金、外资的基金也会加入到部分地方政府指导基金设立 ，国与国之间在资金层面的相助会越来越多 ，这是国际化 。国际化另外的趋势也可以注重到 ，政府指导基金治理机构的国际化 。
面向"一带一起"举行重点结构 ，培育国际相助和竞争的新优势 。"十九大"报告指出 ，要以"一带一起"建设为重点 ，坚持引进来和走出去并重 ，形成陆海内外联动 ，工具互进的名堂 ，政府指导基金增进了中国工业手艺立异 ，同时加速中国制造业融入全球工业系统 。政府指导基金未来要加速国际国界的结构获取优质的外洋工业资源 ，开展国际化的投融资 ，资助海内企业和创投契构开展国际交流和相助 ，着力于实现投资的国际化 ，融资的国际化和治理的国际化 。以立异对外投资方法 ，增进国际产能的相助 。用现代金融推动经济生长的质量厘革 ，用绿色金融扩大优质增量供应 ，建设漂亮中国 ，贯彻"十九大"报告精神 ，增强金融效劳实体经济的能力 ，这是政府指导基金母基金和整个行业的使命 。
一个好的政府指导基金治理机构 ，一个好的金融机构不应该只在海内、只管海内的人民币 ，未来也需走出去 ，特殊是在中美商业摩擦对中国的投资限制的大配景下 ，中国优异的政府指导基金基金走出去做美元基金 ，用美元的结构 ，用美国人的投去投美国人的项目 ，可能是未来的一个偏向 。
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